净资产半年暴增超过10倍，土地增值达600亿元，项目单日销售近50亿元。在宝万之争资金实力中备受质疑的宝能系，似乎开始曲线发声，为自身实力辩解。

400余亿元高价举牌万科，宝能系仍被外界质疑资金匮乏。为了打消外界的疑虑，1月15日，宝能地产对外公开发布信息，从地产业务开发销售入手，力证宝能系资金充沛：2015年底，仅宝能地产净资产就达1200亿元，而且销售可观，因此拥有足够的资金实力。

《排名前列财经日报》获得数据显示，截至2015年上半年，宝能地产净资产仅为117亿元，比上年底甚至有所下滑。据此测算，仅仅半年时间里，其净资产就猛增了10倍以上。按照文章中的说法，其净资产增长，很有可能来自于土地增值。

作为陡然崛起的开发商，宝能地产的开发能力一直饱受质疑。2015年以来，其名下的多个项目都传出停工消息。截至2015年6月底，存货、自有物业等在其资产中的占比，已经高达50%以上。由于销售收入持续下滑，宝能地产的现金流也处于高度紧张之中。

净资产半年暴增10倍之谜

宝能地产1月15日发布的文章称，根据某权威机构评估，宝能地产净资产约达1200亿元。这篇颇有所指的文章还称，“如果宝能的地产板块独立上市，无疑将跻身中国较具竞争力的优质地产平台之列”。

文章进而声称，相较于宝万之争中宝能系“蛇吞象”的角色设置，上述数据将是一个“令人侧目的数字”。

如果上述数据属实，那么意味着，2015年7月份以来，宝能地产的净资产在半年中就暴增了10倍左右。但根据宝能地产2015年10月在深交所提交的债券募集说明书， 2014年—2015年上半年，其总资产为470亿元、514亿元，负债余额分别为349亿元、397亿元，净资产则为121亿元、117亿元。

按上述数据计算，2015下半年的短短6个月时间里，宝能地产不仅净资产增加了近1100亿元，增幅达到惊人的1000%以上，并且比6个月前的总资产也多出700亿元左右，仅增加的净资产，就已达到其2015年6月底总资产的1.4倍左右。

债券募集说明书显示，上述宝能地产514亿元的总资产，主要由三部分构成，一是预付款、其他应收款，余额分别为57.8亿元、54.5亿元;一部分是存货，规模达258亿元;另一部分则是投资性房地产，余额112.7亿元，三者合计约483亿元。

在上述文章中，宝能地产始终没有点明这家“权威机构”的具体情况，亦未说明评估方法、资产构成等关键信息。增量多达1100亿元的净资产，究竟来自何方，又是如何形成，宝能地产亦未有丝毫提及。

实际上，最近几年来，宝能地产的负债规模，一直以惊人的速度增长。数据显示，2012年底至2015年6月末，宝能地产负债余额分别为112亿元、207亿元、349亿元、397亿元，两年半的时间里，其负债规模净增长285亿元，增幅达到270%左右，年均增长率达到110%以上。

数据显示， 2013年底，宝能地产的主要负债中，包含应付款和预收款合计约15亿元;其他应付款69.7亿元;长期借款98.8亿元，递延所得税22.5亿元，合计约205亿元。到了2015年6月底，宝能地产主要负债中，长期借款达到157亿元、其他应付款119亿元、应付款和预收款合计79亿元，递延所得税23亿元，合计约379亿元，比2013年底增加了174亿元，增长了86%左右，年均增幅约35%。剔除因房屋预售产生的预收款，截至2015年6月底，其负债也增长了130亿元左右，累计增幅近70%。

这意味着，最近三年来，其资产规模的增长，主要是依靠负债拉动。与此同时，宝能地产的资产负债率，也在急剧上升。数据显示，2012年—2015年6月底，宝能地产的资产负债率分别达到56.3%、66.47%、74.27%、77.25%，两年半的时间里上升了20%。然而，2012以来，其净资产只增长了30亿元左右，累计增幅约36%，远低于其负债增长速度。

根据上述文章内容，宝能地产净资产大幅增长，可能是持有的土地增值。文章显示，宝能地产全国的土地储备约2800万平方米，累计增值超过600亿元。文章举例称，宝能地产2014年6月进入合肥，其中合肥宝能城占地1183亩，招拍挂拿地价299万元/亩。仅仅12个月后，与之紧邻的两个地块，拍出1070万元/亩、1880万元/亩的高价，片区土地价值至少翻了4倍，项目仅土地溢价就高达100多亿元。

畸高的存货

在这篇颇有为宝能地产“正名”意味的文章中，宝能地产提出了一个概念：地产项目货值。该文章称，除对外销售的面积，宝能地产在深圳已建成的自持物业，面积约100万平方米以上，总价值超500亿元;在建自持物业约250万平方米，总价值近1000亿元，合计达1500亿元以上。

在上述文章中，宝能地产举例称，其在深圳的宝能公馆项目，可售面积18万平方米，货值预计达170亿元;宝能城可售面积50万平方米，货值至少达350亿元，仅深圳两个项目共计520亿元的总货值。

实际上，宝能地产的销售情况颇为严峻。一位对宝能地产情况有所了解的人士告诉《排名前列财经日报》，由于摊子铺得过大，宝能地产的销售情况并不好，在一些二三线城市，由于定价过高或市场需求有限，其已建成项目，都不同程度出现了高库存的情况。而销售较好的项目，主要集中在深圳地区。

事实似乎也是如此。数据显示，2013年—2015年上半年，宝能地产存货分别达到100亿元、232亿元、258亿元，两年半增长了1.58倍，呈现出急剧增长的态势。按同期总资产计算，其存货占比已经高达33%、49%、50%，存货占比同样出现急剧攀升的情况。

债券募集说明书显示，截至2014年底，宝能地产共计有57家子公司，同期在全国正在开发建设的项目接近40个，分布在20多个城市。然而，这些项目建设进展并不顺利，甚至被怀疑开发能力不足。

根据媒体此前报道，宝能地产在上海奉贤申隆生态园项目，已经停工多时。该项目占地10.1万平方米，建筑面积25万平方米， 2014年7、8月以来就处于停工状态。此外，宝能地产在广州、大连、佛山、肇庆等地的多个项目，均已陷入停工状态，涉及面积达830万平方米以上。而其位于沈阳、天津、云浮、扬州等地的项目去化周期均已超过15个月，去化率不足20%。

“听说宝能已经承认地产投资失误，在内部会议上，主要高管已经做过检讨，承认地产业务非其所长。”上述知情人士说，据其所知，宝能系某高管在内部会议上称，要集中精力于资本运作业务。

宝能地产存在的问题，已经引起深交所的关注。2015年11月中旬，在宝能地产公司债预审核反馈意见中，深交所要求宝能地产，就2012年—2015年上半年的的应收款前五大交易对手方、金额、形成原因、利率、期限、账龄、回款安排、可回收性及坏账准备计提情况进行补充披露，同时要求宝能地产就存货情况，结合相关地区房地产行业现状、公司房地产业务销售情况，补充披露存货按地区划分的明细、存货跌价准备计提情况及其充分性。

紧绷的资金链

轰动一时的“宝万之争”中，宝能一掷千金大举增持万科股票的举动，让市场大为侧目。然而，大举增持万科的背后，宝能的地产业务却面临着资金紧缺的窘境。

按照宝能地产的规划，其项目建设将形成巨大资金缺口。债券募集说明书显示，截至2014年底，宝能地产正在开发建设的数十个项目，预计投资总额接近820亿元，实际已完成投资218亿元，资金缺口超过600亿元。数据显示，截至2015年6月底，宝能地产在手货币资金，仅为16.1亿元。

资金链异常紧张，销售却始终未见起色，并且呈现逐年下滑态势。数据显示，2012年—2015年6月底，宝能地产营业收入分别为21.8亿元、12.7亿元、9.7亿元、2.7亿元，营业利润则为3.97亿元、5.6亿元、1.8亿元、—3.1亿元。

这进一步加剧了宝能地产的现金流紧张。2015年上半年，其经营性现金流、投资性现金流均为负数。其中，经营活动产生的现金流为—7.4亿元，投资产生的现金流为—2.06亿元。而在2014年，其经营现金流更是达到-104亿元。

在此背景下，宝能地产的现金流，主要依赖于融资。上述文章称，内部财报显示，截止2015年底，宝能地产板块的融资总额200多亿元。但该文章并未说明，这200多亿元的融资，是仅限于宝能地产自身，还是包括整个宝能系地产业务。

宝能地产似乎也在极力打消市场疑虑。文章称， 2015年，宝能地产的宝能城、宝能公馆两个项目，开盘当天的销售额分别高达到22亿元、25亿元。随着多个项目陆续入市，其2016年销售金额预计将达270亿元，未来三年综合物业开发收入将超千亿，开发利润将超百亿。仅深圳两个项目共计520亿元的总货值，就可覆盖200亿元融资债务。对于部分项目进展缓慢，宝能地产在上述文章中称，这是其及时发现问题、前瞻风险，根据市场变化的有效决策和主动选择，是其“基本风险把控能力的体现”。